来源：招商证券研发中心   作者：洪锦屏;罗毅  华泰证券中期业绩略低预期主要由于投资收益亏损较多和费用率大幅上升。

　　二季度投资亏损拖累业绩下降。华泰证券2010年上半年实现营业收入35.9亿元，同比下降14%，归属于母公司的净利润14.2亿元，同比下降19%，每股收益0.27元，每股净资产5.47元，其他综合收益浮亏2亿元。公司二季度仅实现净利润3.8亿元，投资业务亏损2.7亿元而管理费用环比反而提升10%，导致业绩略低于我们的预期。

　　佣金费率企稳，市场份额同比下降，环比稳定。上半年市场总成交额27万亿元，同比增长1.56%，日均2286亿元，公司的市场份额5.4%，较去年同期下降0.4个百分点，手续费率0.085%，同比下降20%，份额和费率的双重下降导致股基代理买卖证券业务净收入同比下降28%。而环比来看费率较一季度有所回升，显示佣金战得到一定的缓解，但这种反弹能否持续还需要观望。

　　权益投资相对规模下降，绝对规模上升。上半年自营合计亏损3.82亿元（考虑可供出售浮亏的2.13亿元），投资收益率-3%，债券占比73%。公司在一季度完成IPO，在可用资金大幅增加的情况下二季度顺势扩大了自营投资的规模，期末交易性和可供出售类金融资产绝对规模增加约30亿元。募集资金在其他业务上的运用效率尚未体现，而在股市下跌22%的二季度率先在自营投资上带来亏损，成为导致公司业绩下降的直接原因。

　　承销收入环比大增，受托资产规模大幅缩水。承销收入环比大幅增长109%，上半年共主承销14个IPO项目、3个非公开发行项目。中期末受托管理资产规模63.6亿元，较09年末的148亿元大幅缩水，导致管理费收入同比下降。

　　募集资金将逐步发挥效用，资本密集型的融资融券、直投等领域将成为公司未来的盈利增长点。自营规模不合时宜的增加、管理费激增等短期因素在下半年将逐渐平滑，经纪业务佣金费率的企稳反弹和三季度股市投资改善前提下，业绩将环比好转。我们预计2010-12年的EPS分别为0.59、0.77和0.86元，给与审慎推荐的评级。

　　风险因素：佣金费率继续下降，股市大幅向下调整。